《金证研》北方资本中心 尹西/作者 映蔚/风控
自《关于印发治理高值医用耗材改革方案的通知》印发以来，不少省份执行了涉及关节产品的招标程序。“带量采购”旨在挤掉销售环节水分，集采范围内的产品将告别高毛利率时代。随着集采常态化进行，骨科行业对创新发展也提出了更高要求。2021年9月，国家组织高值医用耗材联合采购办公室就本次国家带量采购拟中选结果进行公示，北京市春立正达医疗器械股份有限公司（以下简称“春立医疗”）因报价较高未能中标，对此春立医疗表示，此次未能中标短期内对整体盈利能力造成一定影响。
已于2015年登陆香港联交所的春立医疗，此番“回A”之路存在的问题，或不容小觑。此番上市，2017-2020年，春立医疗均无有息负债，累计分红逾9,000万元，且截至2021年6月末无长短期借款、其账上“趴”着近6亿元，其募资3亿元“补血”合理性存疑。此外，报告期内，春立医疗两家撑起千万元采购额的供应商现“零人”异象；而其一家客户成立当年即交易上千万元，该客户两年后注销结果涉及未开业，令人咋舌。观其创新方面，春立医疗持有III类医疗器械注册证书远不及同行，发明专利数量或处行业末端。
疑云并未散去。作为2015年在香港上市的企业，春立医疗前次一项募投项目预计2017年前后投产，但截至2021年7月30日该项目却迟迟未完工，建设进度远不及预期，而“难产”背后，春立医疗却称该项目“由于港股IPO募集资金金额较小，暂时缺乏足够的资金支持”，但实际上截至2020年底该项目投入募集资金份额不足三成，其解释或面临“难自圆”的窘境。另一方面，春立医疗的保荐机构曾几度因执业问题，而“吃”警示函或收巨额罚单。
一、账上“趴”着近6亿元且连年分红千万元，反募资3亿元“补血”
此番上市，春立医疗募资3亿元“补血”背后，其或“兜里有钱”。
据春立医疗签署日为2021年11月10日签署的招股说明书（以下简称“招股书”），此番上市，春立医疗拟募资20亿元。其中，3亿元用于“补充流动资金项目”。
值得注意的是，2018-2020年，春立医疗无有息负债。
据招股书及签署日为2020年12月17日的招股书（以下简称“2020版招股书”），2017-2020年及2021年1-6月各期末，春立医疗的资产负债率分别为15.1%、23.09%、33.7%、29.9%、25.04%。
据2020版招股书及招股书， 2017-2020年各年末，春立医疗无短期借款、一年内到期的非流动负债、长期借款。2021年6月末，春立医疗一年内到期的非流动负债为153.21万元，无长、短期借款。
据招股书及2020版招股书，2017-2020年及2021年1-6月，春立医疗无利息费用；同期，春立医疗的利息收入分别为549.56万元、539.9万元、620.6万元、626.71万元、554.59万元。
可以看出，2017-2020年，春立医疗无有息负债、无利息费用、利息收入数百万元。且截至2021年上半年，其无长短期借款，其一年内到期的非流动负债为153.21万元。
此外，截至2020年末，春立医疗账上货币资金近7亿元，截至2021年6月末，其货币资金也近6亿元。
据招股书及2020版招股书，2017-2020年各年末及2021年6月末，春立医疗的货币资金分别为3.72亿元、4.15亿元、4.64亿元、6.9亿元、5.99亿元。
2017-2020年及2021年1-6月，春立医疗经营活动产生的现金流量净额分别为0.9亿元、1.09亿元、2.32亿元、2.61亿元、0.19亿元；同期，春立医疗期末现金及现金等价物余额分别为3.72亿元、4.15亿元、4.64亿元、6.9亿元、5.99亿元。
2017-2020年各年末及2021年6月末，春立医疗的未分配利润分别为2.09亿元、2.88亿元、3.74亿元、6.19亿元、7.74亿元。
值得注意的是，报告期内，春立医疗还进行了现金分红。
据招股书及2020版招股书，2017-2020年，春立医疗的现金分红金额分别为1,072.14万元、1,597.84万元、5,831.07万元、1,037.56万元。
由上述情形可见，2017-2020年，春立医疗均无有息负债，累计分红逾9,000万元。截至2021年6月末，春立医疗无长短期借款，其一年内到期的非流动负债也仅150余万元，且其账上“趴”着近6亿元。春立医疗或并不“差钱”，其拟募资3亿元用于“补血”的合理性或遭拷问。
二、“零人”供应商撑起千万元采购额，千万元合同客户或未开业即注销交易真实性存疑
需要注意的是，报告期内，春立医疗两家撑起千万元采购额的供应商现“零人”异象，其一家客户成立当年即交易上千万元，该客户两年后注销结果涉及未开业。
据招股书，2019年，元丰金属科技河北有限公司（以下简称“元丰金属”）为春立医疗第三大供应商，春立医疗对元丰金属的采购额为1,492.04万元，占春立医疗当期采购总额的比例为4.45%，主要采购产品为钴材料。
据市场监督管理局数据，元丰金属成立于2016年7月4日，2018-2020年，元丰金属的社保缴纳人数均为0人。截至2021年12月3日，元丰金属的股东分别为潘保荣、朱长珍，持股比例分别为1%、99%。
据公开信息，元丰金属控股股东朱长珍，名下并无其他持股企业。
也就是说，元丰金属或不存在通过实控人控制的其他企业为其代缴社保的情形。
此外，春立医疗的另一供应商也或为“零人”企业。
据招股书，2018年，河北奥瑟生物科技有限公司（以下简称“奥瑟生物”）为春立医疗的第三大供应商，为春立医疗供应钴毛坯共计1,191.83万元，占春立医疗当期采购总额的比例为6.05%。
据市场监督管理局数据，奥瑟生物成立于2017年6月1日，股东为金松、冯雷。2018-2020年，奥瑟生物的社保缴纳人数均为0人。
据公开信息，奥瑟生物的股东金松、冯磊均无其他持股企业。
换言之，奥瑟生物或不存在社保代缴情况。
不仅供应商，春立医疗在一家客户成立当年即与之合作，合同金额超千万元。“零人”客户成立当年即交易千万元，注销时结果涉及未开业。
据招股书，2017年1月1日至2021年6月30日，春立医疗“已经履行完毕且交易金额在1,000万元以上，或正在执行且预计交易金额在1,000万元以上的其他重大合同”中，2019年，春立医疗与陕西英迪美商务信息咨询有限公司（以下简称“英迪美商务”）存在一项标的为销售服务的合同，有效期为2019年1月1日至2019年12月31日，已执行金额为1,200.65万元，已履行完毕。
据市场监督管理局数据，英迪美商务成立于2019年1月22日，地址为陕西省西安市莲湖区大土门20号开远半岛广场5号楼6层1号，股东为李立昊、程海。英迪美商务于2021年2月3日注销。
据公开信息，2019年，英迪美商务的社保缴纳人数为0人。截至2021年12月3日，英迪美商务股东李立昊、程海名下并无其他存续的企业。
据市场监督管理局披露的《英迪美商务的简易注销公告信息》，英迪美商务简易注销的结果系“准许简易注销（未开业、无债权债务）。
可以看出，英迪美商务2019年成立当年即为春立医疗贡献千万元销售额，当年社保缴纳人数为0人，而后迪美斯成立两年后注销，其注销结果显示未开业。这是否意味着，春立医疗或与“未开业”的英迪美商务合作？期间交易额上千万元，令人唏嘘。
不仅如此，客户英迪美商贸的两名股东共同持股的另一家公司，存续一年即进行清算备案。
据公开信息，英迪美商务的股东李立昊、程海，还共同持股陕西迪美斯商务信息咨询有限公司（以下简称“迪美斯商务”）。
据市场监督管理局数据，迪美斯商务成立于2020年6月29日，地址为陕西省西安市莲湖区大土门20号开远半岛广场5号楼6层1号，股东为李立昊、程海。迪美斯商务正在进行债权人公告，公告期为2021年7月9日-2021年8月23日。2020年，迪美斯商务的社保缴纳人数为0人。
据市场监督管理局《迪美斯商务注销公告》，2021年7月9日，迪美斯清算组备案，注销原因为决议解散。
由上述情形可见，报告期内，春立医疗与供应商元丰金属、奥瑟生物均交易超千万元，而在交易期间，元丰金属、奥瑟生物的社保缴纳人数均为0人。另外，春立医疗客户英迪美商务2019年成立当年即与春立医疗交易上千万元，成立两年后注销。“蹊跷”的是，英迪美商务注销结果涉及未开业，且其股东另外控股的企业金存续一年便进行清算备案。种种“异象”之下，春立医疗与元丰金属、奥瑟生物、英迪美商务的交易真实性存疑。
此外，春立医疗的创新能力问题，同样值得关注。
三、持有III类医疗器械注册证书数量不及同行，发明专利数量或处行业末端
创新能力是企业发展重要的驱动力之一。而春立医疗的发明专利数量，或在同行中“垫底”。
据招股书，春立医疗的同行业可比公司分别为大博医疗科技股份有限公司（以下简称“大博医疗”）、上海三友医疗器械股份有限公司（以下简称“三友医疗”）、上海凯利泰医疗科技股份有限公司（以下简称“凯利泰”）、山东威高骨科材料股份有限公司（以下简称“威高骨科”）、爱康医疗控股有限公司（以下简称“爱康医疗”）。
据招股书，2018-2020年及2021年1-6月，春立医疗的研发费用率分别为7.12%、6.75%、7.74%、7.09%。同期，春立医疗的同行业可比公司大博医疗、三友医疗、凯利泰、威高骨科、爱康医疗的研发费用率均值分别为6.12%、6.11%、7.16%、7.23%。
可以看出，2018-2020年，春立医疗的研发费用率略高于同行均值。
然而，春立医疗的专利数量或在同行中“垫底”。
据招股书，截至2021年6月30日，大博医疗、三友医疗、威高骨科的发明专利数量分别为42项、28项、46项。
据签署日为2021年8月11日签署的招股书，截至2021年5月31日，凯利泰的发明专利数量为38项。截至2020年12月30日，爱康医疗的发明专利数量为87项。
据招股书，截至2021年6月30日，春立医疗及子公司拥有181项专利，其中包括境内发明专利20项、境内实用新型专利158项、境内外观设计专利1项、境外发明专利1项及境外实用新型专利1项。
显然，与同行业可比公司相比，春立医疗的发明专利数量或处于行业末端。
同时，春立医疗持有的持有III类医疗器械注册证书也不及同行。
据招股书，截至2021年6月30日，大博医疗、三友医疗、凯利泰、爱康医疗、威高骨科、春立医疗拥有III类医疗器械注册证书分别为87项、23项、44项、63项、81项、14项。
对此，春立医疗表示，其III类医疗器械注册证书多按照产品大类注册，因此数量少于同行业可比公司。
也就是说，与同行相比，春立医疗不仅发明数量“垫底”，且其持有的III类医疗器械注册证书数量也低于同行，未来其将如何提升创新能力？
四、港股募投项目建设进度远不及预期，“难产”原因或难自圆其说
一波未停一波又起。作为2015年在香港上市的企业，春立医疗前次募投的一项建设项目预计2017年前后投产，但截至2021年7月30日该项目却迟迟未完工，建设进度远不及预期，而“难产”背后，春立医疗却称该项目“由于港股IPO募集资金金额较小，暂时缺乏足够的资金支持”，但实际上截至2020年底该项目投入募集资金份额不足三成，其说或难自圆。
据2015年2月27日公布的《北京市春立正达医疗器械股份有限公司全球发售》，春立医疗估计其将收取全球发售所得款项净额的50%用于发展大兴新生产基地第一期。大兴新生产基地第一期及第二期的兴建预期将分别于2016年12月及2018年12月前后竣工，当第一期及第二期完成建设后，预期将于2019年10月前后全面投产，该项目的总投资成本约为5.1亿元。
具体来看，大兴新生产基地第一期的开发已于2014年3月展开，预期将于2016年12月前后竣工，并于2017年10月前后投产。
然而，春立医疗前次募投项目“大兴新生产基地项目”第一期并未如期建成。
据春立医疗2016年年度报告，春立医疗存在一项名为“大兴新生产基地”的建设项目，该项目第一期正在建设当中，第一期预计竣工时间为2016年12月。
据春立医疗2017-2020年年度报告，2017-2020年各期末，“大兴新生产基地项目”第一期的预计竣工日期，均为待定，直至2020年末，完工程度均显示“建设当中”。
也就是说，春立医疗前次募投项目“大兴新生产基地项目”一期预计2017年前后投产，但截至2020年末，该项目的一期工程，仍在建设当中，且竣工时间待定。
对此，春立医疗此次上市，对前次募投项目的延期作出了解释。
据《关于北京市春立正达医疗器械股份有限公司首次公开发行股票并在科创板上市申请文件的第三轮审核问询函的回复》（以下简称“第三轮回复函”），2011年，春立医疗与北京生物医药产业基地（以下简称“生物医药基地”）签署《中关村科技园区大兴生物医药产业基地进驻协议》及其补充协议。根据协议约定，春立医疗于2013年3月正式投入生产运营，自第一个完整纳税年度起，连续三个完整纳税年度实现年生产总值不低于7.95亿元、年纳税不低于1.84亿元的目标。
对此，春立医疗解释，由于港股IPO募集资金金额较小，暂时缺乏足够的资金支持大兴生物医药产业基地的建设，故未能达到相关协议中的指标要求。截至本问询回复出具日2021年7月30日，公司尚未完成大兴生产基地的建设，未能达到相关协议中的指标要求。
然而，春立医疗的解释现疑云。
据春立医疗2020年年年度报告，春立医疗2015年3月11日于H股主板上市，自全球发售收取之所得款项净额为约18,586万元（扣除包销佣金及所有相关开支）。其中，全球发售收取之所得款项净额的50%，即9,293万元用于大兴新生产基地第一期费用。截至2020年末，支出金额为2,246万元，剩余金额为7,047万元。
且春立医疗2020年年年度报告显示，大兴生物医药产业基地（大兴新生产基地）扩建生产厂房及设施一期工程的预算数为18,429.65万元。截至2020年12月31日，大兴生物医药产业基地（大兴新生产基地）扩建生产厂房及设施一期工程的账面余额为5,010.61万元，工程进度为32.58%，资金来源为自有资金及公开募集资金。
据招股书，截至2021年6月30日，大兴生物医药产业基地扩建生产厂房及设施一期工程的在建工程金额为7,507.74万元，较2020年12月31日增长2,497.14万元，春立医疗预计将于 2021-2022年完成建设并入驻。
不难看出，春立医疗在H股募集资金18,586万元。其中，9,293万元将用于大兴新生产基地第一期的建设费用。而截至2020年末，春立医疗使用的2,246万元H股募集资金，占该项目可使用募集资金的24.17%。
换言之，截至2020年年底，春立医疗大兴新生产基地第一期募资额使用比例不足三成，且工程进度也仅超三成。而截至2021年6月30日，大兴生物医药产业基地扩建生产厂房及设施一期工程的在建工程金额也未占该项目预算数的一半。即2020年募资额使用比例不到三成的情形之下，春立医疗称“暂时缺乏足够的资金支持大兴生物医药产业基地的建设”的说法，是否具备合理性？
而另一方面，原计划于2016年12月前后竣工、2017年10月前后投产的大兴新生产基地第一期，在港股上市后的年报披露的完工进度由2016年12月变为“待定”，令人唏嘘。且截至2021年7月30日，春立医疗尚未完成大兴生产基地的建设。建设进度慢于预期，春立前次H股募投项目或面临难产的窘境。而且春立医疗在招股书中表示，该项目将于2021-2022年建成并入驻。而面临上述问题，大兴新生产基地第一期能否如期建成？或该打上“问号”。
五、保荐机构因执业问题“吃”警示函，或难勤勉尽责
保荐机构应遵守业务规则和行业规范，诚实守信，勤勉尽责。值得注意的是，春立医疗的保荐机构曾几度因执业问题，而“吃”警示函或收巨额罚单。
据招股书，此番上市，春立医疗的保荐机构为华泰联合证券有限责任公司（以下简称“华泰联合证券”）。
据证监会2019年10月24日发布的公开信息，2019年10月9日，华泰联合证券及贾鹏、吴学孔因在在保荐北京盛通印刷股份有限公司（以下简称“盛通股份”）申请非公开发行股票过程中，存在针对盛通股份下属经营主体和本次募集资金项目实施主体是否需要取得主管部门的行政审批，其在反馈意见中认为不必办理前置审批手续，而在后续申报材料中又认为部分地区需要取得主管部门的行政审批，重大事项披露前后不一致；多项行政处罚事项未及时发现并报告，而被证监会采取出具警示函的行政监督管理措施。
据证监会黑龙江监管局行政监管措施决定书[2018]6号文件，2018年4月23日，华泰联合证券因在亿阳集团股份有限公司（以下简称“亿阳集团”）2016年发行的四只债券的承销过程中，存在对亿阳集团实际控制人等相关主体尽职调查不到位，对相关人员兼职情况和对外投资情况核查不到位，存在遗漏；尽职调查底稿不完善，底稿中缺少亿阳集团以及子公司的工商档案资料，而被黑龙江证监局采取出具警示函的行政监管措施。
据证监会行政处罚决定书[2013]24号文件，2013年4月10日，华泰联合证券因在云南绿大地生物科技股份有限公司（以下简称“绿大地”）上市保荐工作中，存在未对土地使用权完整地进行核查，未发现绿大地在招股书中编造虚假资产，虚假业务收入；未对绿大地的关联关系进行关注；未对绿大地提供的销售客户和供应商的工商信息进行完整的核实等问题，而被证监会没收业务收入1,200万元，并处以1,200万元罚款。
作为春立医疗的保荐机构，华泰联合证券曾三度因执业问题收警示函或者巨额罚单，其能否勤勉尽责？
资本市场的盛宴之下，春立医疗历史项目疑点重重、供应商及客户也疑点难消，其未来能否给市场打入一剂“强心剂”？尚待考验。
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